【上周市场回顾】

国内股市：七月红盘收官，市场波动率明显加大，基本面改善与低估值行业带动两市成交活跃

国内债市：资金面平稳，但受股市表现较好、经济数据恢复与供给端忧虑影响，债市连续收跌

美国股市：受新一轮财政刺激预期以及科技巨头业绩超预期带动，美股反弹，但涨跌不一

商品：疫情冲击经济的担忧与美元走软等继续推动金价创新高，需求忧虑拖累油价收跌

外汇：尽管中美关系前景未定，但美联储重申鸽派言论继续拖累美元，人民币持稳走强

注：数据为上周最后交易日收盘价 

【本周热点解读】

影响黄金价格的因素是什么？未来金价怎么看？

今年年初以来，国际现货黄金（伦敦金现）价格已累计上涨30%以上。7月31日，国际期货黄金价格（COMEX黄金期货主力合约）一度冲破2000美元/盎司大关，最高触碰2005.4美元/盎司。随着黄金价格连创历史新高，市场的关注度也持续提升。那么，影响金价的因素有哪些？未来黄金价格将怎么走，当前价位到底该不该入场？对此，我们进行了专题分析，具体如下： 

一、 影响黄金价格的因素是什么？

为了辅助判断当前是否应该买入黄金，首先我们需要知道近期金价上涨的原因，这依赖于金价影响因素的分析。对于该话题，众多专家学者都做了深入研究，也提出了各种相关理论。

我们这里并不着重于具体理论的阐述对比，主要就市场上流传较广的言论进行分析，例如黄金真的可以抗通胀么，乱世是不是就要买黄金等等，希望能帮助大家更好的理解黄金这个投资品种。

基础理念---商品+金融双属性。众所周知，黄金是一种商品，但由于其天然的稀缺性与珍贵性，黄金在具备商品属性的同时也具备着金融属性，在历史中曾经承担着世界货币的职能。

从19世纪以来，黄金经历了3种货币制度的变迁，分别是金本位体系（1816-1944，黄金作为本位币）、布雷顿森林体系（1944-1971，黄金与美元挂钩）以及自由浮动体系（1976至今，取消黄金与美元挂钩，汇率市场化）。

1.从商品属性出发，黄金的价格自然受到供给与需求的影响；

2.从金融属性出发，黄金作为一种以美元计价的资产，美元的强弱是判断黄金价格变动时重要的参考因素。此外，黄金因为其与股票等大类资产的相关性较低，也是一种避险资产，市场的恐慌情绪会对金价造成波动。接下来我们对市场上常见的几种影响黄金的说法进行逐一分析。

（一）黄金可以抗通胀？

论点：黄金在很多人心目中是最强的“硬通货”，作为广受认可的稀缺商品，天然具备抗通胀的效果。

那么其真正的抗通胀效果怎么样，我们从两方面予以评估：

1.货币超发

一般来讲，货币超发会提升通胀的预期，在现代货币体系下，各国经济体通常会在面对经济危机时通过超发货币来刺激经济增长。美国在2000年互联网泡沫、2008年次贷危机、本次疫情爆发时期均采取了宽松的货币政策，进行了巨额的货币投放，出现了较为明显的货币超发现象。

货币超发意味着市场上有更多的流动性，货币的购买力将相对下降，资产的价格将预期上涨。如果黄金可以抗通胀，那只要持续的出现货币超发，黄金的价格应该会随之上涨。

我们将美国M2-GDP同比增速作为衡量货币超发的指标。根据下图黄金价格与M2-GDP同比的历史走势可以看出来2008年金融危机期间以及2019年美联储重启降息周期这两个阶段，两者的走势整体趋同，一定程度验证通胀预期提升，金价可能随之走高。

但值得注意的是，金价在上涨过程中存在着较大波动甚至回调，此外2000年—2001年期间金价并未随着美联储放水而上涨，因此通胀预期本身并不能一定带来金价上涨。

数据来源：wind

2.实际通货膨胀水平

我们用最常见的CPI作为衡量当前通货膨胀水平的指标。从下图可以看出，CPI和黄金价格的相关度较为有限，二者经常出现走势背离的情况，解释程度较差。

总结：相对来看，通胀预期的上升更容易推动金价上涨，体现一定抗通胀作用，但两者的关系并非完美解释。

（二）黄金价格主要看美元？

论点：黄金作为一种以美元计价的资产，从美元信用（购买力）的角度，当美国经济相对非美经济体走弱时，以美国劳动生产率为代表性指标的增长放缓，导致美元的信用背书或者说是美元的相对购买力下降，那么以美元计价的黄金的价格应该上涨。

那么接下来我们选择最能代表美元强弱的美元指数，分析其与金价的走势。从下图可以看出，黄金价格和美元指数整体呈现负相关的关系，但同样存在着短期背离的情况。

总结：我们可以通过美元强弱的趋势分析，协助判断金价的长期走势，但美元指数本身很难判断黄金价格的拐点和变动幅度。

（三）金价作为大类资产配置的一项，与其他资产收益率水平成反比

论点：黄金作为一种不生息的资产，如果市场利率水平较高，比如债券收益率或者理财产品收益率较高，那么持有黄金是不太划算的，所以从该角度看，金价应该是跟其他资产收益率成反比。

这里我们选择用无风险资产收益率跟金价做对比，因为该收益率可以看作持有黄金的最底线成本。具体采用美国通胀指数国债利率（TIPS）来衡量美国无风险资产收益率的水平。

可以看出，相较前述的通胀预期、美元指数，国债利率与黄金价格呈现较为完美的负相关关系。但同样需要注意的是，当前美国国债的收益率已接近0的水平，但近期金价仍屡创新高，同时波动较大，因此短期内仅通过利率水平的变动亦是很难全面预测出金价的波动情况。

总结：利率水平可以作为一个衡量黄金价格走势很好的标准，但同样也是更适合长期金价走势的预测，短期内可能存在偏差性。

（四）乱世就该买黄金？

论点：作为身兼商品和金融属性的黄金，在全球恐慌情绪蔓延时，总会受到投资者的信赖，从而有大炮一响，黄金万两的说法。

那么黄金的避险效果到底如何，我们用美国芝加哥期权交易所的波动率指数（VIX）来衡量市场的恐慌情绪。当VIX指数大幅抬升时，我们认为市场的恐慌情绪激增，相应的黄金价格会大幅上涨。但从下图可以看出，反映市场恐慌情绪的VIX指数波动较大，且长期来看存在均值回归的趋势，而08年次贷危机VIX指数出现激增，市场被恐慌情绪笼罩时，黄金的价格却并没有发生理想状态下的大幅上涨。

总结：通过恐慌或者避险情绪可能可以在短期内判断黄金价格的波动，但很难从长期有效判断黄金的价格走势。

（五）黄金的商品属性相对不重要

论据：大家投资黄金主要看重的是金融属性。

分析商品属性对金价的影响，就需要从供给和需求两端入手。

黄金供给的主要来源是矿产金和再生金，黄金需求主要来自四个方面：金饰制造、投资需求、工业需求以及官方货币储备。长期以来，中国和印度是全球最主要的黄金需求国。金饰是黄金最主要的需求，占比达53%。投资需求为黄金的第二大需求，但需求波动较大。工业需求与官方货币储备在整体需求中占比较小。

我们用全球黄金需求缺口（需求量-供给量）作为衡量黄金供需平衡的指标。可以看出，金价整体上受供需缺口的影响较小。

数据来源：wind

总结：黄金的商品属性确实对金价的解释力度较弱，我们应该更聚焦其金融属性。

二、 本轮金价大涨的原因

美元疲弱+无风险利率维持低位是表象，经济恶化+货币超发是核心

综上，我们可以看出黄金的价格受到多方面的因素影响，其中相较于黄金的商品属性，黄金的金融属性更为关键，而利率水平、美元走势、货币政策等都至关重要。

一般来说，持续的货币超发，美元信用和购买力的减弱，资产收益率水平的降低，避险情绪的高涨都会带动黄金价格的上涨。

近期的大涨，追根溯源，美国当前弱势的经济基本面才是引起美联储货币超发，美国信用透支，美元购买力下降，美国无风险利率下行的本质原因。因此，本轮黄金价格上涨的表面原因是美元疲弱和利率水平的走低，而底层原因还是宏观经济基本面恶化以及配套的宽松货币政策的负面效应。

三、未来黄金价格将怎么走？

短期支撑金价的因素仍然存在，但投资风险不容忽视。

（一）全球经济仍然疲弱。从全球经济基本面来看，新冠疫情在全球范围内的蔓延和反复仍是制约和拖累全球经济发展和恢复的最重要因素。根据目前美国、欧洲等全球各大经济体的疫情发展态势和控制情况，预计短期内将很难有明显改善。

美国的二季度GDP大幅萎缩并创下最大跌幅，显示出经济增长乏力，内需仍显不足，此外失业问题也沦为重大隐患。德国第二季度GDP为1970年以来最低水平，欧洲整体的经济数据亦表现不佳，全球的经济下行压力依旧高企。

（二）货币政策仍将宽松。从货币政策来看，此前为了应对疫情对经济的重大负面影响，从3月美联储的无限量宽松货币政策开始，全球各大央行均开启了全面宽松的通道。最近一次的美联储会议中，美国联邦基金利率仍将维持在接近0的水平，且美联储重申鸽派言论进一步提升宽松预期。预计全球范围内宽松的货币政策仍将持续。

（三）美元短期仍面临压力，无风险利率仍将处低位。从美元购买力与利率水平的角度来看，近期受到疫情影响，美国经济萎靡不振且恢复慢于其他主要经济体，伴随着美联储的持续“大防水”不断透支美元信用，美元指数跌至近两年低位。而全球很多国家的债券都处于“负利率”的水平，美国10年期国债的收益率亦维持在0.5%的历史低位。在全球高财政赤字的背景下，预计各国仍将在相当一段时间内处于低利率的环境中。

（四）商品属性亦有支撑。从商品属性的角度来看，零售需求、投资需求以及央行储备需求或将持续提升。以央行储备为例，在美国无限量宽松的背景下，美元信用体系再次受到冲击，全球央行在纸币超发的背景下预计对黄金资产的增持趋势将延续。

综合来说，影响本轮黄金牛市的核心因素（货币超发、美元走软、利率水平下行、避险和投资需求提升等）暂未出现重大改变，预计短期内黄金的价格仍将有所支撑。

（五）未来的关键看预期。因为资产价格的走势更多体现的是未来预期，所以要想判断金价将来走势，投资者需要判断的是上述因素未来是否会给金价提供更多的支撑。

（六）黄金适合资产配置，但不适合投机。从历史来看，黄金价格很难有持续稳定的解释指标，价格波动性较大，而且上一轮2011年高点之后，接近10年才再创新高。这期间的机会成本极高。所以对于普通投资者，对于黄金的投资更应该是从整体资产配置的角度出发，分散家庭资产的风险，而不应指望投资黄金获得短期暴利。此外目前黄金价格已处于历史高位，个人投资者在投资时亦需保持谨慎，毕竟“太阳底下并无新鲜事”，在疫情冲击，全球金融市场波动加剧的当下，每个人应该更为看重投资的安全性。

【本周重点关注】

1、8月3日：中国7月财新制造业PMI；美国、欧盟、日本等经济体制造业PMI

2、8月4日：美国6月耐用品订单数据、全部制造业订单数据 

3、8月5日：中国7月财新服务业PMI；欧盟7月服务业PMI；美国7月非制造业PMI

4、8月6日：美国当周申请失业金人数

5、8月7日：中国7月黄金储备、外汇储备，贸易差额；美国7月就业数据

文中数据来源：wind

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