主要观点

经济基本面：宏观经济走势分化，供需走弱先行指标回落。从1-6月宏观经济数据来看：GDP增长放缓；工业生产同比小幅回落；基建投资大幅回落拖累投资整体增速；社零额增速回落至个位数；监管趋严信用收缩，M2低位运行；净出口对经济增长贡献率持续为负；CPI平稳运行、PPI明显回落，通胀整体可控。7月PMI回落，供需两端扩张速度有所放缓，与财新PMI走势一致。经济下行压力进一步显现，中美贸易战对我国经济的负面影响更为清晰，关注未来贸易战持续升级对经济增长的影响。

资金与流动性监测：流动性合理充裕，市场利率整体下行。7月，央行公开市场操作“削峰填谷”意图不变，同时受益于降准和MLF中长期资金投放，资金面整体宽松。当月通过公开市场操作投放货币13105亿元，净回笼货币780亿元。其中，通过逆回购投放6200亿元，到期12000亿元，无正回购及到期，净回笼货币5800亿元；续作MLF6905亿元，部分对冲上旬到期的1885亿元。月初，受益于定向降准，资金面较宽松，市场利率整体下行；随后央行净回笼资金逐步使流动性回到合理充裕水平，市场利率趋于平稳；下旬，央行开展大规模中长期MLF操作，资金面延续前期宽松，市场利率再次下行。截至7月31日，Shibor利率整体下行；银行间同业拆借利率除1周、3月期上行外其余期限均下行；银行间质押式回购利率及存款类机构质押式回购利率普遍下行。代表实体经济融资成本的区域票据直贴利率延续下行态势。Shibor1年期利率与贷款基础利率倒挂现象修复，银行负债端成本对贷款利率的压力得到有效缓解。

一级市场：利率债发行持续放量，发行利率全面下行。本月债市总发行量回落至35573.89亿元，到期22363.34亿元，净融资额增加，融资能力有所提高。利率债发行增加至13912.04亿元，到期5776亿元，净融资增加。其中，政策性金融债发行增加，国债发行减少，地方债发行持续大幅增加。从各期限发行利率看，国债、政策性金融债发行利率均下行，短端下行幅度超过长端。地方债方面，地方债发行利率波动下行，与同期限国债收益率的利差维持区间波动；本月发行的地方债中置换债券有1704.16亿元，据估算，截至7月底，尚未置换的非政府债券形式存量政府债务还有约0.63万亿元。

二级市场：利率债交易量增加，收益率多数下行、短端曲线陡峭化。7月，伴随国内宏观经济数据走弱经济下行压力显现，中美贸易摩擦升级市场避险情绪高涨，利率债二级市场交易总量回升，国债、金融债、地方债交易量均有增加。在市场利率大幅下降的带动下，利率债短期收益率快速下行，曲线陡峭化。截至7月31日，国债收益率短降长升；各期限政策性金融债收益率均下行，且短端下行幅度超过长端。本月，7Y期和10Y期国债期限倒挂现象得到修复，但国开债收益率期限倒挂现象仍未修复。

近期展望：经济下行压力进一步显现，货币政策维持稳健中性，边际宽松的微调操作仍将持续，流动性合理充裕下8月债市或维持稳定。中长期看，政策仍然利好利率债。中央政治局会议明确提出货币政策稳健取向和流动性合理充裕的管理目标；国务院金稳委第二次会议要求打通货币政策的传导机制，再次强调不走大水漫灌的老路，而是精准应对小微企业融资难融资贵的问题。展望8月，政策基调边际宽松奠定全月流动性合理充裕的基础，临时性因素对流动性的扰动也较小，流动性大概率保持合理充裕水平，对利率的边际影响较小，债市收益率将大概率维持平稳。

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